Пазарът рядко задава въпроса евтино ли е“, когато става дума

Пазарът рядко задава въпроса „ на ниска цена ли е “, когато става дума за компания като Marathon Digital – по-скоро пита „ какъв брой риск съм подготвен да понеса за този вид експозиция “. Спад от 24% за седмица и 47,5% за месец наподобява като злополука на дневна и седмична графика, само че в по-дълъг небосвод акциите към момента са нагоре с над 60% за три години и над 250% за пет.

Това не е профил на типичен недооценен „ скъп “ бизнес, а на мощно повтаряем подобен, ливъриджнат върху биткойна и настроенията към него. Затова и въпросът дали MARA е „ плодородна опция “ след срутва или „ value trap “ изисква да се огледа оттатък повърхностната статистика за отстъпка по отношение на теоретична обективна стойност.

От една страна, чисто моделно картината наподобява извънредно привлекателна. Дисконтираният паричен поток, построен върху наличните прогнози, дава вътрешна стойност към 38,04 $ на акция, което значи почти 68,5% отстъпка по отношение на настоящата цена. На хартия това наподобява като „ класическа неточност на пазара “ – компания, която през днешния ден гори кеш (отрицателен свободен паричен поток към 1,79 милиарда $ за последната година), само че съгласно анализаторските упования ще се обърне внезапно: позитивен свободен паричен поток през 2027 година от към 265 млн. $ и евентуално до 1,83 милиарда $ към 2035 година

Ако човек одобри тази траектория за рационална, не е мъчно да заключи, че настоящото ценообразуване отразява несъразмерен скептицизъм – DCF в този случай повече наподобява на фрапантен сигнал „ подценена “.

Проблемът е, че при бизнес като биткойн копаенето DCF е по-скоро упражнение в конструиране на сюжет, в сравнение с здрава котва. Всички основни цифри – цена на биткойн, компликация на мрежата, разноски за електрическа енергия, регулаторна среда, достъп до капитал – са мощно променливи. Пътят от –1,79 милиарда до +1,83 милиарда свободен паричен поток не е плавна линия, а поредност от доста условни „ в случай че “: в случай че цената на биткойн остава висока в действително изражение, в случай че регулацията в основни юрисдикции не се затегне, в случай че компанията успее да финансира разширението на мощностите без прекалено размиване на акционерния капитал, в случай че маржовете не бъдат изядени от конкуренция и по-ефективни миньори. Пазарът рядко дисконтира междинния случай; той дисконтира разпределението от вероятни изходи, измежду които има и сюжети, в които тези чудесни парични потоци в никакъв случай не се осъществят.

По-интересна е картината през цената по отношение на облагата. При настоящо P/E към 4,9 пъти Marathon наподобява неуместно евтина по отношение на междинното за софтуерния бранш (над 32 пъти) и даже по отношение на своята по-тясна група сравними компании (около 14 пъти).

На пръв взор това укрепва DCF тезата – невисок коефициент, „ акция – подарък “. Но P/E 4,9 тук е моментна фотография в характерен цикъл – интервал, в който облагите са били надути от удобно комбиниране на висока цена на биткойн, мощен конфигуриран потенциал и към момента наличен капитал. Такива облаги не могат да се третират като устойчиви. Методиката на „ Fair Ratio “ – обективен коефициент, отчитащ напредък, маржове, риск и размер – стига до 4,6 пъти, съвсем еднакъв с действителното P/E. Тоест през тази призма пазарът не санкционира MARA безсистемно, а почти я цени по този начин, както заслужава по отношение на сегашния ѝ профил на риск и растеж. Ниското P/E тук не е гаранция за „ value “, а отражение на висока възможност облагите да са по-скоро повтаряем връх, в сравнение с база за бъдеще.

Ако се опитаме да надградим чистите цифри с разказ, картината става по-ясна. Историята на Marathon през последните години е история на волатилна лостова позиция върху биткойн. Поскъпването от над 250% за пет години приказва, че акционерите са получили голямо заплащане за поетия риск, даже след настоящия срив. Същевременно спад от съвсем 50% за месец подсказва, че този риск остава извънредно висок. Всяко ново завъртане в цикъла на крипто – било то регулаторни вести, волатилност при биткойн или смяна в настроенията – може да отключи поредна вълна от пренастройване на оценките.

Голямата заплаха при сходни компании е вложителят да трансферира механично логиката на класическите промишлености върху бизнес, който стъпва съвсем напълно върху цената на един високоволатилен актив. В класическите браншове DCF, ниско P/E и сериозен дисконт постоянно значат, че или пазарът бърка, или пък има някакъв прикрит систематичен проблем. При Marathon „ структурният проблем “ не е прикрит – той е в сърцевината на модела: взаимозависимост от биткойн, непрекъсната потребност от възобновяване на техниката и разбъркан регулаторен декор. Затова и пазарът може да наподобява „ неправдив “ по отношение на един неподвижен модел за обективна стойност, само че изцяло разумен по отношение на разпределението на рисковете.

От друга страна, точно тази дисперсия от изходи прави MARA забавен инструмент за оня вид вложител, който умишлено търси висок бета профил към биткойн, само че не желае непосредствено да държи токена. Ако свободните парични потоци даже отчасти се осъществят съгласно оптимистичния сюжет, а биткойн в идващия цикъл задържи или надгради действителната си цена, днешните оценки могат да се окажат в действителност преференциални. Ако обаче сме по-близо до фаза на по-дълга консолидация, с интервали на по-ниски цени, регулаторни шокове или по-скъпа сила, Marathon може да мине през нови кръгове на размиване на капитала, напън върху маржовете и мъчителен ребаланс на упованията.

За мен ключът е в това по какъв начин вложителят рамкира въображаемо тази позиция. Ако я приема като „ на ниска цена софтуерен бизнес с P/E под 5 “, вероятността да подцени риска е голяма. Ако я вижда като тактически инструмент – надълбоко повтаряем, мощно подвластен от биткойн и приспособен за дребна, ясно избрана част от рисковия капитал, тогава дисконтираната цена след последния спад може да бъде разумно поле за интерес. Във всеки случай оценката тук не е единствено функционалност на модели и множители, а на персоналния разказ: какво вярвате за бъдещето на биткойн, за регулацията на крипто промишлеността и за способността на Marathon да остане измежду спечелилите в конкуренцията за хеш мощ.

Ако би трябвало да отговоря в духа на „ Какво бих направил аз? “, първата стъпка не би била „ закупувам или продавам “, а „ покачвам познанията си “ – по механиката на добива, по структурата на разноските на MARA, по чувствителността на модела ѝ по отношение на цената на биткойн и по другите възможности за експозиция към крипто екосистемата (ETF-и, по-диверсифицирани компании, пряк токен). Едва по-късно сходна позиция би могла да се преглежда не като лотариен билет, а като умишлено стихотворец, количествено стеснен риск в границите на по-широка тактика.

Материалът е с изчерпателен темперамент и не е съвет за покупка или продажба на активи на финансовите пазари.